Bulletin mensuel de la BCE (novembre 2014)

Éditorial

Au terme de son examen régulier de la situation économique et monétaire, et conformément à sa stratégie consistant à fournir des indications sur la trajectoire future des taux directeurs de la BCE (forward guidance), le Conseil des gouverneurs a décidé, lors de sa réunion du 6 novembre 2014, de laisser les taux d’intérêt directeurs de la BCE inchangés. Dans le sillage des décisions prises le 2 octobre 2014, l’Eurosystème a commencé, le mois dernier, à procéder à des achats d’obligations sécurisées dans le cadre du nouveau programme. Prochainement, il commencera également à faire l’acquisition de titres adossés à des actifs (asset-backed securities – ABS). Les programmes dureront au moins deux ans. Avec la série d’opérations de refinancement à plus long terme ciblées qui seront conduites jusqu’en juin 2016, ces achats d’actifs auront une incidence notable sur le bilan de l’Eurosystème, qui devrait retrouver les dimensions qu’il affichait début 2012.

Ces mesures amélioreront le fonctionnement du mécanisme de transmission de la politique monétaire, soutiendront les conditions de financement dans la zone euro, faciliteront l’offre de crédit à l’économie réelle et auront des retombées positives sur d’autres marchés. Elles contribueront ainsi à assouplir davantage l’orientation de la politique monétaire, à conforter la stratégie du Conseil des gouverneurs consistant à piloter les anticipations quant à l’orientation future des taux directeurs de la BCE et à renforcer le fait qu’il existe des différences significatives et croissantes entre les principales économies avancées en matière de cycle de politique monétaire.

Grâce aux mesures qui ont été mises en œuvre, la politique monétaire a réagi aux perspectives de faible inflation, à un essoufflement de l’élan de croissance et à l’atonie persistante de la dynamique de la monnaie et du crédit. L’orientation accommodante de la politique monétaire étaiera solidement l’ancrage des anticipations d’inflation à moyen et long terme, à un niveau compatible avec l’objectif du Conseil des gouverneurs de maintenir l’inflation à des taux inférieurs à, mais proches de 2 %. À mesure qu’elles se transmettront à l’économie, les mesures de politique monétaire contribueront à ramener les taux d’inflation à des niveaux proches de l’objectif du Conseil des gouverneurs.

Toutefois, dans une perspective à plus long terme, et en tenant compte de nouvelles informations et analyses, le Conseil des gouverneurs suivra de près et évaluera constamment le caractère approprié de l’orientation de sa politique monétaire. S’il devenait nécessaire d’accentuer la réponse aux risques d’une période trop prolongée de faible inflation, le Conseil des gouverneurs affirme unanimement son engagement à recourir à des instruments non conventionnels supplémentaires dans le cadre de son mandat. Le Conseil des gouverneurs a chargé les services de la BCE et les comités compétents de l’Eurosystème de veiller à la préparation en temps voulu des nouvelles mesures qui pourraient, le cas échéant, devoir être mises en œuvre.

S’agissant de l’analyse économique, le PIB en volume de la zone euro a progressé de 0,1 %, en rythme trimestriel, au deuxième trimestre de cette année, ce qui constitue une révision à la hausse par rapport à la précédente estimation. Depuis les mois d’été, les données disponibles et les résultats d’enquêtes ont fait état dans l’ensemble d’un ralentissement de la dynamique de croissance dans la zone euro. Ces informations sont désormais intégrées dans les prévisions les plus récentes réalisées par les institutions publiques et privées, qui indiquent une révision à la baisse de la croissance du PIB en volume sur l’horizon de projection allant jusqu’en 2016, les perspectives d’une reprise économique modérée se maintenant. Ce scénario est globalement conforme à l’évaluation actuelle du Conseil des gouverneurs. D’une part, la demande intérieure devrait être soutenue par les mesures de politique monétaire, l’amélioration en cours des conditions de financement, les progrès réalisés en matière d’assainissement budgétaire et de réformes structurelles, ainsi que par la baisse des prix de l’énergie, celle-ci soutenant le revenu réel disponible. De plus, la demande d’exportations devrait bénéficier de la reprise économique au niveau mondial. D’autre part, la reprise pourrait continuer d’être freinée par le chômage élevé, l’importance des capacités de production inutilisées et le nécessaire processus d’ajustement des bilans dans les secteurs public et privé.

Les risques pesant sur les perspectives économiques de la zone euro continuent d’être orientés à la baisse. En particulier, l’affaiblissement de la dynamique de croissance de la zone euro, conjugué à l’intensification des risques géopolitiques, pourrait réduire la confiance et, notamment, freiner l’investissement privé. Par ailleurs, l’insuffisance des progrès en matière de réformes structurelles dans les pays de la zone euro constitue un risque à la baisse majeur pour les perspectives économiques.

Selon l’estimation rapide d’Eurostat, la hausse annuelle de l’IPCH dans la zone euro s’est établie à 0,4 % en octobre 2014, après 0,3 % en septembre. Par rapport au mois précédent, cette évolution reflète essentiellement une contribution légèrement moins négative des prix de l’énergie et des hausses annuelles légèrement plus fortes des prix des produits alimentaires. La baisse des prix des produits industriels a été partiellement compensée par une accentuation de la hausse des prix des services. D’après les informations actuelles et les prix des contrats à terme pour l’énergie, la progression annuelle de l’IPCH devrait se maintenir autour des faibles niveaux actuels au cours des prochains mois, avant de s’accélérer graduellement en 2015 et en 2016. C’est également le scénario envisagé par les dernières prévisions, qui intègrent désormais la forte baisse récente des prix du pétrole.

Le Conseil des gouverneurs continuera de suivre attentivement les risques pesant sur les perspectives d’évolution des prix à moyen terme. Dans ce contexte, il surveillera plus particulièrement les éventuelles répercussions du manque de dynamisme de la croissance, des évolutions géopolitiques, des variations des taux de change et des prix de l’énergie, et la transmission des mesures de politique monétaire.

S’agissant de l’analyse monétaire, les données relatives à septembre 2014 continuent d’indiquer une expansion sous-jacente atone de la monnaie au sens large (M3), dont le taux de croissance annuel a toutefois légèrement augmenté pour atteindre 2,5 % en septembre, contre 2,1 % en août. L’expansion annuelle de M3 continue d’être soutenue par ses composantes les plus liquides, l’agrégat monétaire étroit M1 progressant à un rythme annuel de 6,2 % en septembre.

Le taux de variation annuel des prêts aux sociétés non financières (en données corrigées des cessions de prêts et de la titrisation) est demeuré négatif, à – 1,8 % en septembre, après – 2,0 % en août et – 2,2 % en juillet. Au cours des derniers mois, les remboursements nets se sont ralentis en moyenne par rapport aux niveaux historiquement élevés enregistrés il y a un an. L’activité de prêt aux sociétés non financières continue de refléter le décalage avec le cycle économique, le risque de crédit, des facteurs liés à l’offre de crédit ainsi que l’ajustement en cours des bilans dans les secteurs financier et non financier. Le taux de croissance annuel des prêts aux ménages (corrigé des cessions de prêts et de la titrisation) s’est situé à 0,6 % en septembre (après 0,5 % en août). En phase avec une certaine stabilisation des flux de crédits, l’enquête d’octobre relative à la distribution du crédit bancaire dans la zone euro fait état d’un net assouplissement des critères d’octroi des prêts aux entreprises et aux ménages. Il convient toutefois de garder à l’esprit que le niveau des critères d’octroi est encore restrictif d’un point de vue historique. Après l’achèvement de l’évaluation complète par la BCE, un nouveau renforcement des bilans des banques devrait contribuer à réduire les contraintes pesant sur l’offre de crédit et à faciliter la progression du crédit.

Un recoupement des résultats de l’analyse économique avec les signaux provenant de l’analyse monétaire confirme les décisions récentes prises par le Conseil des gouverneurs d’accentuer l’orientation accommodante de la politique monétaire et de favoriser l’octroi de crédits à l’économie réelle. La politique monétaire a pour objectif premier de maintenir la stabilité des prix à moyen terme et son orientation accommodante contribue à soutenir l’activité économique. Toutefois, afin de renforcer l’activité d’investissement, de stimuler la création d’emplois et d’accentuer la croissance de la productivité, d’autres pans de la politique économique doivent apporter une contribution décisive. En particulier, l’adoption par voie législative et la mise en œuvre des réformes des marchés des biens et du travail ainsi que les actions visant à améliorer l’environnement pour les entreprises doivent être intensifiées dans plusieurs pays. La mise en œuvre effective des réformes structurelles suscitera des anticipations de revenus plus élevés et incitera les entreprises à investir davantage aujourd’hui, permettant à la reprise économique de se manifester plus tôt. En ce qui concerne les politiques budgétaires, les pays encore en proie à des déséquilibres budgétaires ne doivent pas compromettre les progrès déjà réalisés et doivent agir conformément aux règles du Pacte de stabilité et de croissance. Lors des différentes phases de la procédure qui s’inscrivent dans le cadre convenu, le Pacte doit demeurer le point d’ancrage de la confiance dans des finances publiques viables. La flexibilité permise par les règles doit permettre aux autorités de faire face aux coûts budgétaires de réformes structurelles majeures, de soutenir la demande et de mettre en place des politiques budgétaires plus propices à la croissance. Une mise en œuvre intégrale et cohérente des cadres budgétaires et de surveillance macroéconomique existants au sein de la zone euro est essentielle pour faire baisser les ratios élevés de dette publique, pour renforcer le potentiel de croissance et pour accroître la résistance de l’économie de la zone aux chocs.