La Fed toujours acculée alors que l’IPC ralentit mais que la croissance de M2 repart à la hausse

Publié le 12/06/2025 07:57

Il s’agit là d’une question étrange à résoudre.

Avant l’annonce de l’IPC ce matin, le consensus des économistes tablait sur une hausse de 0,17 % (corrigée des variations saisonnières) pour l’IPC global en glissement mensuel et de 0,28 % pour l’IPC sous-jacent. Les fluctuations du marché ce mois-ci ont été très limitées, en partie à cause du marasme estival habituel et en partie (très probablement) à cause du degré d’incertitude entourant les changements politiques chaotiques intervenus en 2025. Les effets de ces changements (et d’autres à venir !) continuent de se faire sentir.

Inflation Market Overview -Monthly Change Il s’agit d’une surface calme au-dessus d’un océan agité. Les économistes continuent de débattre (et leur analyse, à mon avis, semble dans de nombreux cas être colorée par la lentille politique à travers laquelle ils regardent) de l’impact qu’aura la structure tarifaire actuelle, de l’effet des changements tarifaires futurs - et de ce qu’ils seront, de l’impact de la politique de la nation la plus favorisée sur le prix et la disponibilité des produits pharmaceutiques, de l’effet que l’expulsion des clandestins (et les autoexpulsions) aura sur le logement (inflation des loyers plus faible, mais de combien ?) et l’offre de main-d’œuvre (salaires en hausse, mais de combien ?) et le logement loin de chez soi.

En fait, j’exagère un peu. La plupart des économistes de formation classique s’accordent à dire que tout cela sera horrible, parce que les tarifs douaniers sont mauvais. Selon mes propres estimations, les droits de douane entraîneront une légère hausse de l’inflation à court terme, mais pas de façon spectaculaire. Je pense également que des déportations massives seraient très désinflationnistes en raison de l’effet sur les loyers, mais il semble de moins en moins que "déportations massives" signifie des dizaines ou des centaines de milliers, et non des millions, et que cet effet ne sera probablement pas énorme.

Entre-temps, la Fed maintient les taux légèrement au-dessus du niveau neutre, mais la croissance de la masse monétaire s’est de nouveau accélérée pour atteindre un niveau qui ne sera probablement pas compatible avec une inflation de 2 %. L’inflation médiane tendancielle sous-jacente se situe aux alentours de 3,5 % et il est peu probable qu’elle baisse davantage compte tenu de la configuration actuelle des politiques fiscales et monétaires.

Passons maintenant aux données. L’IPC réel était de +0,08 % (en variation désaisonnalisée) pour l’indice global et de +0,13 % pour l’indice de base. C’est un écart important, surtout pour l’indice de base.

M/M Core CPI Chart
Ces derniers temps, l’inflation de base s’est assez régulièrement écartée des valeurs les plus basses, bien que la plupart des écarts aient été minimes. Dans la plupart des cas, l’inflation médiane n’a pas confirmé ces écarts, car il s’agissait généralement d’événements ponctuels qui ne modifiaient pas trop la médiane. C’est toujours un signe positif si les "queues" sont à la baisse, de sorte que l’IPC de base est inférieur à l’IPC médian, mais la médiane nous dit de ne pas trop nous réjouir. Ce mois-ci, cependant, la médiane a également montré un effet. J’estime que l’IPC médian sera le plus bas depuis juillet dernier, à +0,25 % m/m. Il est encore difficile d’y voir une tendance désinflationniste majeure.
Median CPI Chart
Il y a plus d’incertitude que d’habitude autour de mon estimation de l’IPC médian, mais considérons-la comme acquise pour l’instant.

Il n’est pas nécessaire de chercher bien loin pour voir l’un des principaux responsables de l’erreur de ce mois. Les loyers primaires ont augmenté de +0,21% m/m, ce qui est beaucoup plus lent que ce qu’ils étaient.

Primary Rents - Monthly

Les loyers équivalents des propriétaires ont également été faibles, et ces deux surprises représentent probablement environ 5 points de base de l’écart par rapport à l’IPC de base. Soyons clairs : les loyers ne s’effondrent pas et, en fait, nous venons de converger avec notre modèle.

Enduring Primary Rents Model vs CPI

Soyons clairs : si vous pensez que nous allons revenir à 2 %, il faut que ce ne soit pas une aberration. Il faut que l’inflation des abris continue à décélérer. Mais comme vous pouvez le voir sur le graphique des loyers primaires mois par mois ci-dessus, les mouvements brusques des loyers ont tendance à s’inverser au cours des mois suivants. Cela ressemble beaucoup à la surprise de juillet dernier, qui s’est inversée en août. Nous verrons bien. Mais hors abris, l’IPC de base annuel a augmenté, passant de 1,78 % à 1,87 %.

Ce qui m’intéresse au moment où j’écris ces lignes, en lisant d’autres commentaires, c’est que les gens ne semblent pas se concentrer sur ce point. Bien sûr, il s’agit toujours de tarifs douaniers, et tout le monde se demande pourquoi nous observons des baisses de prix dans certaines catégories où l’on s’attendrait à ce que les tarifs douaniers soient utiles. L’exemple clé (et significatif) est l’automobile, où l’IPC pour les voitures et camions d’occasion était de -0,54 % m/m après une baisse similaire le mois dernier, et les voitures neuves étaient en baisse de -0,29 % m/m. S’il y a un endroit où les économistes étaient certains que nous verrions une inflation induite par les droits de douane, c’était bien dans le secteur de l’automobile. Ce n’est pas le cas, du moins pour l’instant. Cela peut s’expliquer par le fait que les délais sont plus longs que ce à quoi nous nous attendons dans un monde de fabrication en flux tendu, ou par le fait que l’élasticité de la demande est plus grande que ce que l’on pensait.

Mais même avec l’automobile, l’inflation des biens de base s’est accélérée à +0,3 % en glissement annuel, contre +0,1 % le mois dernier.

Core Services and Core Goods
Souvenez-vous, j’ai dit plus haut que l’inflation des biens de base hors abris s’était accélérée. Je ne veux pas tomber dans le piège qui consiste à retirer tous les éléments qui ont baissé, pour en conclure que tout le reste a augmenté - mais cette accélération des biens de base incluait l’importante contribution de l’automobile à la baisse, de sorte que vous pouvez dire qu’il y a effectivement des pressions à la hausse. Mais ce n’est pas le cas pour les produits les plus importants.

L’assurance des locataires et des ménages, qui a augmenté de 0,84 % le mois dernier, et l’assurance des véhicules à moteur, qui a augmenté de 0,68 %, sont les deux secteurs qui ont connu des augmentations. Cela a permis de maintenir l’inflation des services de base à +3,6 % en glissement annuel, malgré le ralentissement du secteur du logement. D’autre part, les tarifs aériens ont subi une troisième baisse significative consécutive, -2,74% m/m. Et si nous sommes surpris de voir les prix de l’automobile baisser, compte tenu des tarifs douaniers, nous sommes également surpris de voir les prix des médicaments augmenter, compte tenu de la nouvelle politique de la "nation la plus favorisée" de Trump. Les prix des médicaments ont augmenté de +0,54% m/m (bien que l’augmentation en glissement annuel se soit quelque peu ralentie et ne soit plus que de +0,35% en glissement annuel). Les services de base moins la location de logements (alias "Supercore") ont baissé à 3,11 % en glissement annuel, ce qui est une bonne nouvelle même s’ils sont encore un peu plus élevés qu’avant l’entrée en vigueur de la directive COVID. La tendance est votre amie, et c’est une bonne tendance pour l’instant.

Core Services Less Rent of Shelter
Comme pour le marché lui-même, nous observons donc de nombreux mouvements dans les deux sens ; ils se résument à une augmentation relativement modérée de l’ensemble du panier de l’IPC. Il est peu probable que ce soit le résultat final. Les quatre dernières augmentations annuelles de l’IPC médian (en supposant que j’ai vaguement raison en ce qui concerne l’indice m/m, ce que nous saurons dans une heure ou deux) ont été de 3,53 %, 3,48 %, 3,46 % et 3,44 %. Cela ne donne pas l’impression d’une série pressée de descendre à 2,25 %-2,5 %, ce qui serait à peu près compatible avec un IPC de base durable autour de 2 %. Encore une fois, il faut que les prix des abris diminuent encore de manière significative.

Même si cela se produit, les mesures en glissement annuel ne resteront pas sur la voie d’une décélération constante au cours de l’année à venir. Bien que nous n’ayons pas encore constaté d’impact majeur des droits de douane, et que je pense que l’impact ne sera pas énorme dans tous les cas sauf pour certains produits, je suis presque sûr que nous verrons quelque chose et que l’inflation médiane et de base s’accélérera pendant le reste de l’année et l’année prochaine. Par la suite, tout dépendra de ce qui se passera au niveau de la politique entre-temps. À cet égard, si les chiffres actuels ne donnent toujours pas de bonnes raisons à la Fed d’assouplir sa politique monétaire, ils devraient également faire disparaître toute idée de resserrement de cette dernière. La croissance de M2 est revenue à 4,4 % en glissement annuel et à 6,4 % en rythme annuel au cours du dernier trimestre. C’est un retour à la normale lorsque nous bénéficions des vents contraires de la mondialisation et d’une démographie positive. Aujourd’hui, les vents contraires sont trop rapides.

M2 Rates of Change
Mais comme je l’ai dit, c’est l’histoire de la fin de l’année et elle pourrait changer. Entre-temps, nous attendons l’effet des tarifs douaniers. Si, dans trois mois, nous n’avons toujours pas constaté d’effet, les choses deviendront très intéressantes.

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