La semaine aux Etats-Unis: Minutes de précision

Peu d’indicateurs économiques ont été publiés cette semaine et avec le Congrès en vacances, l’attention s’est reportée sur la politique monétaire, avec la publication des minutes de la dernière réunion du FOMC.

La faible inflation a été une fois de plus confirmée, avec des prix à la consommation qui ralentissent en glissement annuel (à 1,6% en janvier, après 1,8% en décembre et une moyenne de 2,1% en 2012). Le message est confirmé en amont de la chaîne de production, avec des prix à l'importation (hors produits pétroliers) qui ne progressent que très modérément (0,2% en glissement annuel en janvier) malgré la faiblesse du dollar. Les prix à la production (hors alimentaire et énergie) pour les matériaux bruts continuent de baisser (3,7% en glissement annuel en janvier).

Si les mises en chantier ont chuté en janvier (-8,5% m/m), elles ne font que corriger un bond de 15,7% de décembre. Les permis de construire, moins sensibles aux conditions climatiques, sont eux en hausse de 35,2% sur un an (en janvier). La tendance reste ainsi bien orientée dans le secteur de la construction résidentielle mais pas seulement. L’Architecture Billings Index est au-dessus des 50 points pour le sixième mois consécutif (à 54,2 en janvier), avec un dynamisme tout particulièrement important pour la construction de bâtiments industriels et commerciaux.

La semaine dernière, l'enquête de la Fed de New York dans le secteur manufacturier avait souligné un fort rebond en février, avec un indice composite à 52,9, en hausse de 5,5 points sur le mois. L’amélioration était particulièrement marquée pour les indices de production (hausse de 8,9 points à 55,0), nouvelles commandes (hausse de 10,2 points à 56,7) et emploi (hausse de 6,2 points à 54,0). De façon surprenante, l’enquête de la Fed de Philadelphie n’a pas confirmé cette semaine, avec un recul de 1 point, laissant l’indice composite sous le seuil de 50 pour le deuxième mois consécutif (47,0). L’amélioration dans le district de la Fed de New York a été assez importante pour conduire notre Indice NEM au-dessus du seuil des 50 points, à 50,4 en février, son plus haut niveau depuis l'été, alors que le PMI Flash de Markit confirme la bonne santé du secteur manufacturier américain, avec un indice de 55,2 en février, après 55,8 en janvier. En résumé, l’ISM manufacturier devrait, selon nous, progresser en février : nous l’attendons à 53,5 (contre 53,1 en janvier).

La publication des minutes de la réunion de janvier du FOMC a conduit à des tensions sur les marchés financiers, en étant interprétées comme le signe d’une Fed moins encline à la souplesse monétaire. L'accent a ainsi été mis sur le fait que la Fed examine actuellement la possibilité de réduire ses achats de titres dans le cadre de sa troisième vague d’assouplissement quantitatif (QE3). Ceci ne devrait pas constituer une surprise, cependant. Bien sûr, lorsque la Fed a annoncé QE3 en septembre, le communiqué de presse soulignait la possibilité d’achats mensuels plus importants, sans mentionner que l’inverse était possible. Toutefois, le FOMC a toujours dit que "dans la détermination de la taille, du rythme et de la composition de ses achats d'actifs, le Comité, comme toujours, tiendra dûment compte des coûts et des avantages potentiels de ces achats".

Les minutes de la dernière réunion du FOMC correspondent ainsi davantage à une clarification de la politique de la Fed qu’à des révélations. Il a maintenant été écrit noir sur blanc que la quantité de titres que la Fed achète chaque mois pourra varier selon l’état de l'économie. Les membres de la Fed ont également souligné que le simple fait de détenir ces titres est un outil de politique monétaire. Les minutes incluent ainsi une description de toute la gamme des outils fournis par l'assouplissement quantitatif : réinvestissement à échéance, achats additionnels, accélération ou décélération du rythme de ces achats.

Cependant, la plus grande quantité d'informations ne rend pas nécessairement les choses plus claires pour le public, surtout depuis qu’une certaine confusion est apparue avec le changement, intervenu en décembre, dans le libellé de la « forward guidance », qui apporte des informations sur le niveau futur des taux d’intérêt sans donner d’indication sur QE3. Avant le mois de décembre, la Fed était prête à maintenir des taux d'intérêt bas au moins jusqu'à la mi-2015. Depuis, la condition n’est plus liée au calendrier mais au niveau du taux de chômage (aucune remontée tant qu'il reste supérieur à 6,5%), niveau qui ne devait alors pas être atteint (selon les projections des membres de la Fed du moment) avant la mi-2015. Si la séquence des décisions qui seront prises lorsque l'économie accélèrera enfin est claire (ralentir les achats, les arrêter, ne plus réinvestir les titres arrivant à maturité, augmenter le taux objectif des fonds fédéraux, réduire la taille du bilan), le calendrier probable n’est pas si clair. La semaine dernière, Janet Yellen, la vice-présidente du FOMC, a déclaré qu’un taux de chômage inférieur à 6,5% n'entraînerait pas automatiquement une hausse des taux, allongeant la durée probable d’une politique monétaire très souple. Cette semaine, James Bullard de la Fed de Saint Louis, un membre votant cette année, a déclaré que le seuil des 6,5% serait dépassé en juin 2014, réduisant la durée probable d’une politique monétaire très souple. Le message pourrait être plus clair.