Quatre observations suite à la réunion de la Fed :
1. Le FOMC a annoncé aujourd'hui une politique inchangée pour l'instant en ce qui concerne le taux d'intérêt au jour le jour, le rythme du QT runoff et les attentes collectives du Comité concernant le nombre de baisses de taux en 2024 (trois baisses de 25 points de base). Mais il convient de noter que si trois baisses constituent l'attente médiane, l'attente moyenne a chuté de manière substantielle. Un seul fonctionnaire prévoit quatre baisses de taux en 2024, contre cinq qui prévoyaient ce nombre ou plus, lors de l'enquête de décembre. Ces quatre personnes sont passées à "trois", et l'une des personnes "trois" est passée à "une seule". Neuf des dix-neuf points prévoient moins de trois baisses cette année, de sorte que nous devrions dire que cette décision est plus serrée que le marché ne semble le penser.
2. Les diagrammes à points plus longs montrent également une certaine augmentation des attentes des membres du Comité concernant le taux d'intérêt neutre à court terme (ce que l'on appelle l'"étoile-r", popularisée à l'origine, je crois, par Greenspan). Pour les investisseurs et les traders, cela signifie qu'il est peu probable que le taux d'intérêt au jour le jour revienne à zéro, à moins d'une nouvelle catastrophe de grande ampleur ; la signification pour l'économie est essentiellement nulle, puisque c'est l'argent, et non les taux d'intérêt, qui compte. J'ai déjà expliqué pourquoi il y a de bonnes raisons de considérer quelque chose comme 2-2,25 % comme le taux réel neutre à long terme, et donc si l'on s'attend à ce que l'inflation de l'IPC soit de 2,25 %-2,5 %, alors quelque chose comme 4,5 % est le taux nominal neutre à long terme. Nous en sommes très proches aujourd'hui, et il n'y a donc pas de raison impérieuse de penser que les taux d'intérêt devraient baisser de façon marquée à partir de maintenant. À l'extrémité courte de la courbe, nous devrions éventuellement être plus bas - mais nous devons également garder à l'esprit le déséquilibre croissant entre l'offre et la demande de papier du Trésor, qui (en l'absence de récession) aura tendance à maintenir les taux sur le papier du gouvernement plus élevés qu'ils ne le seraient autrement à l'équilibre - et comme conséquence, d'ailleurs, les écarts de crédit auront tendance à être plus bas qu'ils ne le seraient autrement pour un niveau donné de solvabilité.
3. La Fed estime clairement que la situation de l'immobilier commercial et ses effets sur le secteur bancaire sont gérables. Si elle ne le pensait pas, elle s'empresserait d'abaisser les taux pour atténuer les problèmes de refinancement qui frappent ce secteur. J'ai lu des analyses alarmistes selon lesquelles les 1 000 milliards de dollars d'hypothèques CRE arrivant à échéance cette année entraîneront des "centaines" de faillites bancaires. Cela relève de l'école d'analyse "Les grands nombres sont mauvais et effrayants". Un trillion, c'est beaucoup d'hypothèques et cela va paralyser le secteur bancaire ! Sauf que...
Supposons que 20 % de ces prêts hypothécaires soient en défaut de paiement - un chiffre plus important que jamais - et que le taux de recouvrement soit de 80 %. À titre de référence, lors de la crise de 2008-2009, la valeur des biens immobiliers a chuté d'environ 36 % selon l'indice des prix de l'immobilier commercial de Greenstreet (graphique ci-dessous), et ce dans un contexte d'inflation d'environ 1 %. La baisse des prix nominaux devrait être moindre dans un environnement où l'inflation sous-jacente est de 4 % par an, naturellement. Depuis le pic de l'immobilier commercial, les valeurs réelles ont chuté de 31 %, mais les valeurs nominales n'ont baissé que d'environ 21 % sur la base de cet indice. Mais la chute depuis le pic n'est pas l'élément le plus important. Même les prêts à court terme qui arrivent à échéance ont été conclus il y a 3 à 5 ans, et la baisse par rapport à ce niveau n'est que d'environ 9 %. De plus, les niveaux initiaux de prêt/valeur n'étaient pas de 100 %. Ainsi (et tout ceci n'est qu'une estimation approximative), une perte de 20 % lors de la vente de la garantie d'un prêt hypothécaire en souffrance semble prudente.
Ces chiffres signifient que les 1 000 000 $ d'hypothèques arrivant à échéance pourraient entraîner une perte de 40 milliards de dollars (1 000 * 0,2 * 0,2). C'est encore un chiffre important, mais il ne faut pas oublier qu'il est réparti sur un grand nombre de banques. Supposons qu'il soit réparti sur seulement 2 000 banques et que les pertes n'aient rien à voir avec la taille de la banque. Dans ce cas, les pertes par banque s'élèvent à 20 millions de dollars. C'est mauvais pour une petite banque, mais les pertes d'une petite banque seront bien sûr moindres parce qu'elle a des livres plus petits. Est-ce que cela va couler des "centaines de banques" ? Seulement s'il s'agit de petites banques assez insignifiantes.
Certaines banques feront-elles faillite parce qu'elles ont trop prêté sur des biens immobiliers commerciaux qui ont perdu de la valeur, avec des ratios prêt/valeur trop élevés, et se retrouvent propriétaires de biens qu'elles ne peuvent pas vendre ? C'est presque certain. Mais après les négociations, les abstentions et les saisies éventuelles - dans un environnement où le niveau des prix augmente de 4 % par an - je ne pense pas qu'il faille s'inquiéter de cette situation. Pour être honnête, le fait que la Fed ne s'en préoccupe pas m'incite à m'inquiéter.
4. J'ai été déconcerté récemment par le fait que les prix des billets d'avion dans l'IPC ont été plus élevés que ce que l'on aurait pu attendre compte tenu de l'évolution des prix du kérosène. Tardivement, je pense savoir ce qui se passe. Les problèmes rencontrés par les avions de Boeing (NYSE :BA) ont eu pour conséquence (et je ne le savais pas) que Boeing a considérablement réduit ses livraisons aux compagnies aériennes pendant qu'elles résolvaient les problèmes liés à leurs jets Max. Je n'en ai pris conscience que récemment, lorsqu'un article de Bloomberg a montré que Southwest Airlines (NYSE :LUV) réduisait ses capacités et gelait les embauches parce qu'elle ne recevait pas les avions dont elle avait besoin. Une demande soutenue et une offre limitée se traduisent par une hausse des tarifs aériens, comme je l'ai également découvert cette semaine en réservant un vol pour Chicago. Je m'en suis rendu compte cette semaine en réservant un vol pour Chicago. Les prix du kérosène étant également en hausse, il faudra en tenir compte dans les prévisions de l'IPC à l'avenir. C'est certainement "transitoire", mais il faut beaucoup de temps pour construire un avion et, à court terme, il est plus probable que le problème soit résolu du côté de la demande en cas de récession que du côté de l'offre avec un afflux soudain d'avions.