Publié à l'origine sur la Bourse au quotidien.fr
Cette série se rapproche énormément des rendements mensuels publiés par Bernard Madoff pendant ses 20 années d’activités en tant que gérant de fortune.
Lorsque vous produisez 1% par mois, cela donne environ 11,5% par an, tous les ans.
Ce rendement double votre mise en six ans, et la double à nouveau au cours des six années suivantes. Au bout de 18 ans, entre la naissance d’un enfant et son entrée à l’université, vous avez multiplié par 8 votre mise initiale. Un million de dollars investi chez Madoff en 1990 aurait valu 8 millions de dollars en 2008.
Comptabilité truquée
Mais un problème s’est posé : c’était une arnaque, et le plus grand montage Ponzi de tous les temps.
L’argent n’était pas investi dans un panier d’actifs, il n’y avait pas de rendement supérieur à la moyenne, pas de capitalisation des intérêts, et aucun profit : juste une comptabilité truquée et un pillage de la part de Madoff. Parfois, des capitaux frais étaient utilisés pour rembourser d’anciens capitaux que les investisseurs voulaient récupérer, mais la plupart de l’argent investi demeurait là. C’était un montage Ponzi classique, qui s’est effondré en 2008.
Les sommes perdues dans l’imposture de Madoff varient selon la méthode de calcul. Si vous prenez les sommes que les investisseurs pensaient posséder – même si les relevés de compte étaient bidon – les pertes s’élèvent à 65 Mds, environ. Si vous prenez en compte les sommes investies qu’ils ont véritablement perdues (sans compter les profits bidon), les pertes s’élèvent à environ 17 Mds$. Dans les deux cas, Madoff détient le record du plus vaste montage Ponzi de tous les temps.
Ce qui aurait dû alerter sur le montage de Madoff
La découverte concrète de l’imposture a eu lieu lors de la crise financière de 2008. Lors de cette énorme crise de liquidité, ceux qui avaient investi chez Madoff pensaient qu’ils pouvaient compter sur « Bernie » pour récupérer leurs liquidités. Ils ont fait des demandes de remboursement auprès du fonds de Madoff. Et c’est ainsi que le montage Ponzi a été révélé. Madoff ne possédait pas les fonds. Il a commencé à faire défaut, la rumeur s’est répandue. La Securities and Exchange Commission (SEC, « gendarme de la bourse » américain) et le FBI sont intervenus. On connait la suite de l’histoire : le 29 juin 2009, Bernard Madoff a été condamné à 150 ans de prison par un tribunal fédéral.
Ceux d’entre vous qui connaissent l’histoire de Madoff savent peut-être aussi que de nombreux soupçons et signaux d’alertes sont apparus, dès le milieu des années 1990, évoquant que Madoff gérait un Ponzi. Ces avertissements n’ont jamais fait l’objet d’enquêtes appropriées de la part de la SEC ni d’autres autorités. L’avertissement le plus célèbre a été lancé par l’analyste financier et expert judiciaire Harry Markopolos.
Qu’est-ce qui lui a mis la puce à l’oreille ?
Ces rendements réguliers de 1% chaque mois, tous les ans. Graphiquement, les rendements offerts par Madoff dessinaient une hausse affichant un angle presque parfait de 45 degrés. Markopolos savait bien qu’il était impossible de produire de tels rendements, dans l’univers financier. Il est possible de produire des rendements positifs, annuellement, sur de longues périodes. Certains des meilleurs gérants de hedge funds l’ont fait, mais ils sont très rares. Et même ces super stars de hedge funds essuient un mauvais mois, ou une mauvaise année, de temps à autre.
Par ailleurs, les années affichant un résultat positif ne se ressemblent pas. Parfois, le gain peut être de 10% pour une année, de 25% pour la suivante, puis retomber à 3% la troisième année, avant de remonter à 7% la quatrième année. C’est un assez bon palmarès mais il n’est pas répétitif, et n’évolue guère en ligne droite. Le terme technique suivant désigne une série de rendements semblables à ceux que publiait Madoff : l’autocorrélation. Elle survient lorsqu’un signal comporte une boucle de rétroaction qui lui fait reproduire sans cesse le même signal, parfois en l’amplifiant.
Les autocorrélations existent en physique, mathématiques et acoustique, mais elles n’existent pas de façon naturelle dans l’univers financier. Les marchés sont des systèmes dynamiques complexes dont les propriétés émergentes bouleversent les rétroactions régulières nécessaires à la production d’une autocorrélation. Le fait que Madoff ait publié des rendements si réguliers était un indice révélateur, pour Markopolos. Dommage que la SEC n’ait pas compris ce qu’il disait.
Chine ou Madoff, même arnaque
Voici une autre série temporelle relative à des rendements économiques : 1,4%, 1,6%, 1,8%, 1,8%, 1,5%, 1,7%, 1,8%, 1,9%…
Il s’agit de la série de taux de croissance du PIB de la Chine concernant les huit derniers trimestres, en commençant par le plus récent. Cette série n’est pas aussi lisse que les rendements de Madoff, mais elle s’en rapproche. Et c’est également quelque chose d’impossible. La Chine truque ses comptes, comme l’a fait Madoff. Elle publie des résultats positifs et réguliers tous les trimestres. C’est réglé comme du papier à musique. Ces chiffres ne sont pas réels : ils sont fabriqués de toute pièce afin d’apaiser les investisseurs crédules, les responsables politiques et les médias.
A quoi ressemble une économie réelle ?
Voici la série des taux de croissance du PIB des États-Unis concernant les huit derniers trimestres, en commençant par le plus récent : 2,9%, 3,2%, 3,1%, 1,2%, 1,8%, 2,8%, 2,2%, 0,6%.
Comme vous le pouvez le constater, les taux de croissance américains sont beaucoup plus variés que ceux de la Chine, avec un plus haut de 3,2% et un plus bas de 0,6%. Vous remarquerez que les trimestres de faible croissance, à 1,2% par exemple, sont immédiatement précédés de trimestres à forte croissance, à 3,1% par exemple. Si vous prenez des séries temporelles remontant encore plus loin, vous constaterez que la Chine n’a pas enregistré un seul trimestre négatif en plus de cinq ans, contrairement aux Etats-Unis. Bref, les données américaines affichent un mélange de trimestres où la croissance est faible, forte et négative, comme l’on pourrait s’y attendre de la part d’une économie complexe, alors que la Chine affiche cette autocorrélation prévisible en cas de fraude financière.
Il ne fait aucun doute que la Chine truque ses comptes. C’est largement admis. La croissance réelle de la Chine est plus proche des 5,5% par an que des 6,8% qu’elle revendique. Sa croissance réelle pourrait même être plus faible, une fois déduits les investissements gaspillés. La question la plus importante est la suivante : pourquoi la Chine se sent-elle obligée de mentir à propos de ses données, et de les présenter sous forme de séries temporelles « autocorrélées » et très improbables ?
Ce qui justifie le mensonge de la croissance chinoise
La raison est la suivante : le pays a des milliers de milliards de dette extérieure libellée en dollars, de produits de gestion de fortune, de prêts bancaires, de prêts inter-entreprises et autres montages financiers, qui ne pourront jamais être remboursés. Si tout le monde demandait à la Chine de récupérer son argent, elle ne pourrait même pas honorer une modeste partie de ces demandes. Cela ne signifie pas que la Chine n’a pas d’économie réelle. Son économie est bien réelle. Cela signifie simplement que son économie réelle est prisonnière d’une toile d’araignée faite de financements par l’emprunt, de dettes irrécouvrables, de comptes truqués et d’un vain espoir que les dirigeants du Parti communiste puissent contenir les choses jusqu’à ce que l’économie mondiale s’améliore.
Or l’économie mondiale sombre dans les guerres commerciales, les guerres des devises et autres luttes autour d’éléments intangibles tels que la propriété intellectuelle. La Chine ne peut remporter une guerre commerciale car elle exporte bien plus qu’elle n’importe, notamment sur le plan bilatéral avec les États-Unis. Trump ne lâche pas prise et veut que le déficit commercial entre les États-Unis et la Chine diminue de plusieurs centaines de milliards de dollars. La Chine ne peut pas le faire aisément sans pénaliser son économie, alors les guerres commerciales vont s’éterniser et s’aggraver.
La Chine dispose bien d’une arme financière qu’elle pourrait utiliser pour réduire la pression exercée par les guerres commerciales. Elle pourrait dévaluer sa monnaie. La Chine détient environ 3 000 Mds$ de réserves. Environ 1 000 Mds$ sont illiquides, investies dans des hedge funds, du capital-investissement et autres types d’actifs ne pouvant être facilement mobilisés. Elle doit conserver également 1 000 mds$ de réserves à titre préventif, afin de renflouer le système bancaire le moment venu. Il ne reste donc que 1 000 Mds$ pour défendre son peg par rapport au dollar. Or ce n’est pas suffisant.
En 2016, la Chine a utilisé 1 000 Mds$ de réserves en tentant de défendre sa monnaie. Ses réserves fondaient au rythme de 80 Mds$ par mois, à un moment donné. Elle aurait fait faillite fin 2017, si elle n’avait pas instauré un contrôle des capitaux et bloqué ses réserves à l’intérieur du pays. Cela a fonctionné, à l’époque, mais à présent la fuite des capitaux a repris, les citoyens et les entreprises constatant que le Ponzi se délite. En dévaluant sa monnaie, la Chine peut réduire la pression provoquée par les fuites de capitaux, acheter du temps, importer de l’inflation afin de réduire la valeur de sa dette en monnaie locale, et rendre ses exportations plus attractives. La dévaluation est la solution toute simple qui pourrait résoudre bon nombre de ses déséquilibres financiers.
Imaginez que Madoff ait été en mesure de « dévaluer » ce qu’il devait aux investisseurs. Peut-être serait-il encore en activité. La Chine sera encore active dans un siècle, mais cela ne veut pas dire que les investisseurs ne vont pas essuyer d’énormes pertes et que l’économie mondiale ne sera pas bouleversée au passage. L’un de ces bouleversements pourrait bien se produire rapidement, alors que la Chine lutte pour maintenir son montage Ponzi. Attendez-vous à une maxi-dévaluation du yuan dans le courant de l’année, à mesure que les guerres commerciales s’amplifieront et que les positions de réserve de la Chine recommenceront à s’évaporer.
Bien à vous,
Jim Rickards