Publié à l'origine sur la Bourse au quotidien.fr
Le témoignage de Janet Yellen au Congrès mercredi 12 juillet a confirmé le neuvième va-et-vient de la Fed depuis que le cycle de resserrement actuel a débuté en mai 2013. Yellen a donné des forward guidances (discours d’orientation de politique monétaire) qui laissent penser que la Fed n’augmentera pas les taux en septembre. La décision de mettre en pause le cycle de resserrement monétaire actuel constitue une surprise dovish par rapport aux attentes. Nous vous avons dit depuis des mois que cela allait arriver. Maintenant, notre analyse va consister à estimer la durée de cette pause et à déterminer quand la prochaine hausse des taux se produira.
Développons un peu ce point. Pourquoi disons-nous que le cycle de resserrement a commencé en mai 2013 plutôt qu’en décembre 2015, date à laquelle la première hausse de taux a eu lieu ? Parce qu’en mai 2013, l’ancien président de la Fed, Ben Bernanke, avait donné son fameux discours de « tapering » suggérant que la Fed allait commencer à réduire ses rachats d’actifs (fin progressive du QE). Chaque fois que la Fed fait une annonce qui modifie les attentes en matière de politique monétaire, le marché prend en compte les nouvelles attentes et modifie les prix des actifs. Cette réévaluation constitue soit un assouplissement, soit un resserrement en fonction des attentes préalables. Après mai 2013, la Fed a donné un signal dovish en ne commençant pas le « taper » en septembre 2013 comme prévu initialement. Cela s’expliquait en partie par la crise des marchés émergents qui s’est produite au même moment que le discours sur le « tapering » en lui-même. En décembre 2013, l’horizon était à nouveau dégagé et la Fed est revenue à un resserrement relatif en commençant le « taper ».
Vous avez saisi l’idée. La Fed est passée du resserrement (discours sur le « taper ») à l’assouplissement (retard du « taper ») puis au resserrement à nouveau (démarrage effectif du « taper ») en seulement sept mois de mai à décembre 2013. Il y a donc eu deux va-et-vient à ce moment, et la Fed a fait cela sans changer les taux, mais simplement en changeant les mots et expressions utilisés dans sa communication et en modifiant son calendrier. Et cela s’est passé de la même façon pendant les quatre années qui ont suivi. Il n’est pas nécessaire de mentionner chacun des va-et-vient, mais voici les plus marquants :
mars 2015 : la Fed « resserre » sa politique monétaire en supprimant le mot « patient » dans son discours attentiste sur les hausses de taux ;
septembre 2015 : la Fed « assouplit » en retardant la hausse des taux prévue, en réponse à une correction boursière ;
décembre 2015 : la Fed resserre en augmentant les taux pour la première fois en neuf ans ;
mars 2016 : la Fed assouplit en retardant une hausse de taux planifiée à cause d’une nouvelle correction boursière ;
décembre 2016 : la Fed resserre en augmentant les taux pour la deuxième fois dans ce cycle de resserrement ;
juillet 2017 : la Fed assouplit en indiquant qu’elle marquera une pause sur les hausses de taux pendant un certain temps.
Qu’y a-t-il derrière ces va-et-vient ?
Au cours des cycles économiques normaux, dans le passé, la Fed resserrait sa politique monétaire jusqu’à ce que l’économie ralentisse ou entre en récession à cause d’un trop fort resserrement. Ensuite, la Fed assouplissait jusqu’à ce que l’économie soit sortie de son marasme et ait commencé à croître et créer des emplois. Le fait est que les cycles d’assouplissement et de resserrement étaient continus et basés sur les cycles économiques. Il n’y avait pas de va-et-vient. Ce qui est différent aujourd’hui, c’est que la Fed joue à l’équilibriste entre la prévention de la prochaine récession et le déclenchement de celle-ci. La Fed n’augmente pas les taux dans le cadre d’un cycle économique normal associé à une économie florissante. La Fed augmente les taux dans une tentative désespérée de les mener assez haut (à environ 3,25%) afin qu’elle puisse les réduire lors de la prochaine récession revenir totalement à zéro. L’astuce consiste donc à augmenter les taux dans une économie faible sans provoquer la récession que vous vous préparez à combattre. C’est ce qui explique les assouplissements sporadiques par des pauses et des forward guidances.
La Fed resserre autant qu’elle le peut, mais recule lorsque des signes de ralentissement de la croissance, de désinflation ou de marchés en baisse désordonnés apparaissent. C’est ainsi qu’elle assouplit jusqu’à ce que le danger passe, puis revient ensuite à son objectif de resserrement. Flip-flop, flip-flop, comme on dit en anglais. Pendant ce temps, les marchés ont compris cela et essaient d’anticiper les coups de bluff de la Fed. Dès que Yellen a fait ses commentaires mercredi dernier, le marché boursier a progressé vers de nouveaux sommets historiques. Le marché boursier a compris que la Fed allait rester en mode assouplissement pendant un certain temps. La description classique de la politique de la Fed est qu’elle éteint la musique juste au moment où la fête bat son plein. Dans ce cas, la Fed a décidé de prolonger un peu la fête, alors la Bourse a apprécié.
Cela est peut-être une belle fête pour le marché boursier, mais rien n’est gratuit en ce bas monde. Nous assistons à une bulle du crédit en Chine, à une bulle sur les actions américaines et sur les obligations des marchés émergents au même moment. Ces bulles devront éclater. Soit parce que l’économie est fondamentalement faible et ne peut supporter ces valorisations, soit parce que la Fed va revenir au resserrement monétaire et fera exploser ces bulles, comme en 1929. Le timing de cette explosion de bulles est incertain mais la probabilité ne l’est pas. Il est temps de prendre des bénéfices sur les actions et d’augmenter vos allocations en espèces et en or qui est à un point d’entrée attrayant. La prochaine fois que la Fed évoluera vers un resserrement, elle peut réellement provoquer une catastrophe en bluffant les marchés.