Par Benjamin Schroeder
Quelle semaine ! D'abord, l'anticipation des banques centrales. Ensuite, la preuve d'une fête de fin d'année à la Fed. Suivies de tentatives infructueuses de Francfort et de Londres pour faire capoter cette fête. Mais il n'y a pas moyen d'arrêter celle-ci. Tout est acheté sur un marché à sens unique. Nous savons que nous ne pouvons pas extrapoler les derniers jours à l'infini. Mais il est difficile de quitter la fête plus tôt que prévu
Les banques centrales agissent pour faire diverger les taux, mais la direction est à sens unique et subit l'influence des États-Unis.
Deux choses que nous pouvons dire sur l'évolution actuelle des prix.
Premièrement, elle est clairement dirigée par les États-Unis. Le changement de ton du président Powell après le FOMC a été aussi spectaculaire qu'il pouvait l'être dans un contexte où, en fait, beaucoup de choses n'ont pas changé. Les baisses de taux en 2024 sont donc d'actualité. Du moins, il n'y a pas d'objection claire de la part de la Fed. La question est de savoir quand et de combien. Cela fait un certain temps que nous prévoyons des baisses de 150 points de base en 2024, donc pas de changement. Nous avons déjà noté que les marchés obligataires adorent les cycles de réduction, et nous en avons une bonne idée.
Deuxièmement, la BCE et la Banque d'Angleterre adoptent une position plus traditionnellement hawkish. L'implication de cette situation pour les taux du marché a été un resserrement des spreads. Par exemple, l'écart entre le Trésor et le Bund s'est resserré d'environ 20 points de base, et de 30 points de base pour le 2 ans. Mais même avec ce resserrement (surperformance des États-Unis), les rendements des gilts et ceux de la zone euro ont été tirés vers le bas. Sans l'intervention du président Powell, il est très peu probable que les rendements des pays périphériques aient baissé autant que ceux des États-Unis au cours de cette semaine.
Le scénario d'une baisse mondiale des taux d'intérêt en 2024 alimente également la chute des taux d'intérêt du marché
Ce n'est pas que les États-Unis soient la panacée, car, en toute honnêteté, un mouvement de baisse des taux est à l'œuvre à l'échelle mondiale. Un coup d'œil sur les fonctions d'anticipation de baisse des taux sur les terminaux montre que les économies qui continuent à augmenter leurs taux sont en nette minorité. Dans la région EMEA, toutes les prévisions de baisse sont en vigueur, à l'exception du Maroc. En Amérique latine, les principaux marchés ne prévoient pratiquement que des baisses (à l'exception des pays à très haut rendement). En Asie, la plupart des prévisions sont revues à la baisse. Le Japon est l'exception la plus nette.
Le ton de la Fed contribue à valider ces ambitions plus larges de réduction des taux. L'indice pondéré en fonction du commerce du dollar a connu un mouvement important à la suite du FOMC, un mouvement de faiblesse du dollar. Un dollar américain plus faible et des attentes de baisse des taux en dollars rendent les baisses de taux ailleurs un peu plus faciles à mettre en place, quelles que soient les circonstances nationales individuelles. Il est peu probable que les deux dernières semaines de l'année 2023 voient un changement d'humeur. Lagarde et Bailey ont eu leur mot à dire, mais il est clair que les marchés entendent ce qu'ils veulent entendre. Et ils ont probablement raison.
Nous pensons que le rendement à 10 ans est en train de dépasser la tendance baissière, mais restons-y tout de même.
Il convient toutefois de garder à l'esprit le point suivant. Nous pensons que 4 % est la juste valeur à long terme du rendement américain à 10 ans. Il est actuellement inférieur à 4 %. Il s'agit donc d'un dépassement à la baisse. Cette tendance va se poursuivre. Nous pensons qu'il peut confortablement se diriger vers 3,5 % en 2024. S'il atteignait 3 %, il s'agirait d'un dépassement important, car nous nous attendons à ce que la Fed atteigne 3 % à la fin de son cycle de réduction des taux. Et nous voulons voir une courbe de 100 points de base à la juste valeur en plus de cela. D'où la juste valeur de 4 % pour le 10 ans. Profitez du dépassement tant qu'il dure (et il persistera pendant un trimestre ou deux). Nous sommes toujours optimistes. Mais n'oubliez pas qu'il s'agit d'un dépassement.
Événements du jour et points de vue du marché
Les données américaines sont nombreuses aujourd'hui, mais il est peu probable que le marché y prête trop d'attention, à moins qu'elles ne soient radicalement différentes du consensus. L'utilisation de la capacité reste assez élevée et devrait le rester en novembre, conformément à une certaine reprise de la production manufacturière après un mois d'octobre plutôt faible. Un grand nombre d'indices PMI se situeront dans la zone des 50 ou un peu plus bas. La plupart d'entre eux sont, en fait, confortablement au-dessus de leurs niveaux les plus bas. C'est remarquable, compte tenu du changement de ton du président Powell cette semaine. Tous ces éléments sont d'une importance largement secondaire, et il faudrait donc que nous nous écartions considérablement pour avoir un effet important sur les marchés. Il s'agit néanmoins d'une nouvelle mise à jour. Il est probable que nous n'en tirions aucune leçon.
Les données les plus importantes devraient être les indices PMI flash de la zone euro pour le mois de décembre, qui devraient être légèrement meilleurs. Cela serait conforme à l'idée d'une stabilisation économique, bien qu'à un faible niveau. Un autre point important pour les marchés obligataires est l'annonce des plans de financement de l'État néerlandais pour 2024 dans l'après-midi.