Turquie : pourquoi la faible activité industrielle ne devrait-elle pas conduire à une baisse des taux?
La production industrielle turque a accusé une contraction inattendue de 1.0% m/m en mai, poussant le rythme annuel à la baisse à 3.3%. Si cette nouvelle n'a rien de remarquable d'un point de vue macro-fondamental, les implications pour la politique monétaire soutiennent l'appétit pour la TRY. Dans le sillage de l'annonce, l'USD/TRY a creusé ses pertes pour toucher 2.1213 (à l'heure où nous écrivons ces lignes). Le taux repo moyen a atteint 8.01% à Istanbul hier pour la première fois depuis le 28 janvier (veille du relèvement en urgence des taux de la CBT, la livre ayant atteint 2.39 face au dollar).
Les raisons du "renforcement" de la devise turque sont nombreuses. Certains pensent que le ralentissement de la production industrielle devrait éroder la demande intérieure, et donc la dynamique de l'inflation dans les mois à venir. Une baisse de l'inflation ouvrirait la porte à une réduction des taux pour revigorer l'activité industrielle et stimuler la croissance. La perspective d'une amélioration de la croissance devrait, à son tour, attirer les flux de capitaux internationaux, ce qui est donc positif pour la TRY.
Selon nous, la vraie raison de la vigueur de la livre tient tout simplement aux flux de carry internationaux qui continuent de favoriser les monnaies émergentes à haut rendement, et donc la TRY et les actifs en TRY. En outre, sur le plan purement économique, l'affaiblissement de la production industrielle devrait plutôt soutenir l'inflation des prix à la consommation, sauf forte chute de la demande intérieure. C'est la loi banale de l'offre et de la demande, à laquelle s'ajoute l'inévitable dimension géopolitique. La crise irakienne et la hausse et pentification de la courbe énergétique qui en résultent ne sont guère propices aux perspectives de croissance et à l'inflation de la Turquie. Enfin, les incertitudes politiques entourant les élections présidentielles prévues en août accroissent le risque de volatilité négative sur la livre. Parvenir à un environnement désinflationniste dans les prochains mois devient donc plus compliqué. Les facteurs suscités appellent à une position hawkish de la part de la Banque centrale de Turquie lors de sa réunion du 17 juillet.
Une chose est sûre: l'évolution de la dynamique des prix à la consommation reste une grande inconnue. Au vu du contexte macro-économique et géopolitique, un engagement en faveur de taux bas est une politique monétaire irresponsable. Certes, les flux de capitaux internationaux favorisent les monnaies émergentes à haut rendement pour l'instant – et peuvent générer des opportunités de déviations tactiques à court terme -, mais le raisonnement "des taux plus faibles pour une croissance plus forte" n'a aucun sens si la stabilité des prix n'est pas assurée. A cet égard, la banque centrale a prévu le début d'une baisse de l'inflation à partir de juin. D'après le rapport de juin, cependant, l'IPC a/a a légèrement reculé à 9.16%, au lieu de 8.80% anticipé par les économistes (et sous la prévision officielle de 9.50% de 9.50%).
Maintenant que nous avons expliqué la réticence des traders à adhérer au scénario "baisse de l'inflation / hausse de la croissance", notre circonspection vis-à-vis de la dynamique de l'inflation s'avère parfaitement en ligne avec la progression à court terme de la livre (attentes d'un durcissement de la politique monétaire lors de la réunion du MPC du 17 juillet) et avec la liquidation de la TRY à moyen/long terme (des réductions de taux modérées altèrent le ratio risque/rendement et devraient pénaliser la livre).
La Banque centrale de Turquie devrait réfléchir à deux fois avant de procéder à de nouvelles diminutions de taux "modérées". La croissance est un objectif à moyen/long terme. La dynamique fragile des flux de capitaux ne peut pas constituer une base saine pour profiter du contexte propice au carry trading. Compte tenu des lourdes pressions exercées par le gouvernement, nous nous attendons à une nouvelle baisse des taux de 50 points de base sur le taux repo hebdomadaire la semaine prochaine. Le corridor des taux au jour le jour devrait être maintenu à 8.00-12.00%. Ces réductions "modérées" sont porteuses de risques importants pour la stabilité à moyen/long terme. L'incapacité à renverser la dynamique de l'inflation demandera une période plus longue de taux élevés pour tempérer tant l'affaiblissement de la livre que la surchauffe de l'inflation dans un avenir immédiat.
EUR/USD L'EUR/USD rebondit. La résistance horaire à 1.3621 a été cassée. Nous continuons cependant de favoriser un recul vers le support des 1.3503 tant que les prix resteront sous la résistance des 1.3664 (plus haut du 03/07/2014). Un support horaire s'est à présent établi à 1.3576. À long terme, la cassure du coin haussier à long terme (voir aussi le support des 1,3673) indique une détérioration claire de la structure technique. Un risque de baisse à long terme à 1,3379 (ce qu'implique la formation du double sommet) sera favorisé aussi longtemps que les prix resteront au-dessous de la résistance des 1,3775. La paire peut rencontrer des supports clés à 1,3477 (plus bas du 03/02/2014) et à 1,3296 (plus bas du 07/11/2013).
GBP/USD La paire GBP/USD a cassé le support horaire à 1.7096 (plus bas du 01/07/2014), laissant entrevoir un affaiblissement de l'intérêt acheteur. Les supports horaires se situent à 1.7086 et 1.7007 (plus bas du 27/06/2014). Des résistances horaires se trouvent à présent à 1.7148 (plus haut du 08/07/2014) et 1.7180 (plus haut du 04/07/2014). À plus long terme, la cassure de la résistance majeure des 1,7043 (plus haut du 05/08/2009) plaidera en faveur d'un autre mouvement de hausse. La paire peut trouver des résistances à 1,7332 (voir le retracement à 50% de la baisse de 2008) et à 1,7447 (plus bas du 11/09/2008). Un support se trouve à 1,6923 (plus bas du 18/06/2014).
USD/JPY La paire USD/JPY s'est affaiblie près de la résistance des 102,36 (plus haut du 18/06/2014). Les prix s'approchent maintenant du support des 101.24. Une résistance horaire se trouve à 101.86 (plus haut intrajournalier). À long terme, un biais haussier sera favorisé aussi longtemps que le support clé des 99,57 (plus bas du 19/11/2013) tiendra bon. Une cassure à la hausse de la phase de consolidation actuelle comprise entre 100,76 (plus bas du 04/02/2014) et 103,02 est nécessaire pour renouer avec la tendance haussière sous-jacente. Une résistance majeure se trouve à 110,66 (plus haut du 15/08/2008).
USD/CHF L'USD/CHF s'affaiblit près de la résistance qu'implique le canal baissier. Le support horaire à 0.8918 (plus bas intrajournalier) a été cassé. Un autre support se trouve à 0.8886 (plus bas intrajournalier). Les résistances se trouvent à 0.8959 (plus haut du 07/07/2014) et 0.8975. Dans une perspective de plus long terme, la cassure à la hausse de la résistance clé à 0,8953 suggère la fin d'une grande phase de correction commencée en juillet 2012. Le potentiel de hausse à long terme qu'implique la formation du double plancher est de 0,9207. Une résistance clé se trouve à 0,9156 (plus haut du 21/01/2014).