Les marchés se sont empressés d'acheter le Dollar US après une correction mineure suite à la publication de l'IPC américain hier. Ce mouvement pourrait refléter les attentes pour l'année à venir, étant donné qu'un policy mix positif pour le dollar sous Trump est susceptible d'entraîner une hausse soutenue du dollar. A court terme, le positionnement indique une correction plus profonde du dollar, mais celle-ci pourrait être de courte durée.
USD : Le sentiment haussier semble intact
Notre tout premier conseil pour 2025 est de ne pas trop réfléchir à la force du dollar et de faire confiance à l'orientation générale d'un dollar plus fort sur la base du programme de Trump en matière de politique intérieure et commerciale. Nous pensons que l'action des prix de cette semaine nous a donné un avant-goût de ce qui nous attend sur les marchés des changes au cours du second mandat de Trump, avec de brèves corrections du dollar (comme après les résultats de l'IPC américain d'hier) qui ont été l'occasion d'entrer dans des positions longues structurelles sur le dollar à des niveaux plus attrayants.
Les nouvelles politiques américaines ont continué à affluer. La Chambre des représentants a finalement - et sans surprise - été attribuée aux Républicains, confirmant que Trump sera en mesure de contrôler tous les leviers du gouvernement au moins jusqu'aux élections de mi-mandat en 2026. Entre-temps, les nominations au cabinet ont été dominées par les fidèles de Trump, ce qui constitue un changement par rapport au premier mandat et implique probablement un processus de prise de décision plus centralisé autour de la figure du président. L'élection de John Thune à la tête du Sénat républicain constitue un revers potentiel mineur pour M. Trump. M. Thune est un défenseur du libre-échange et les analystes politiques soulignent les frictions potentielles liées au protectionnisme agressif de M. Trump.
Même si nous pensons que le dollar restera fort tout au long de l'année prochaine, la situation à très court terme semble un peu plus nuancée, car les positions longues sur le dollar commencent à sembler assez tendues et une correction plus importante (bien que de courte durée) du dollar pourrait être à l'ordre du jour. L'un des catalyseurs pourrait être les chiffres de l'IPP d'aujourd'hui, qui sont plus pertinents pour le CPE de base - la mesure de l'inflation préférée de la Fed. On s'attend à une ré-accélération de l'IPP global de 0,0 % à 0,2 % par mois, avec une mesure de base stable à 0,2 % par mois. Tout résultat inférieur au consensus peut avoir un effet négatif asymétrique sur le dollar.
Un autre événement important aujourd'hui est le discours du président de la Fed, Jerome Powell, à Dallas. L'accent sera mis sur les perspectives économiques, et il y aura une séance de questions-réponses au cours de laquelle il pourrait être interrogé sur les derniers chiffres de l'inflation et les implications du protectionnisme pour la politique monétaire. Ici aussi, les risques sont biaisés à la baisse pour le dollar étant donné le positionnement tendu, car Powell pourrait vouloir éviter de lier les politiques attendues de Trump et les décisions de la Fed. Cela pourrait être interprété comme un message légèrement dovish et entraîner une réévaluation à la baisse d'une courbe OIS en USD qui, de manière assez conservatrice, ne prévoit qu'un assouplissement de 50 points de base d'ici à la mi-2025.
Une correction du dollar basée sur le positionnement pourrait ne pas ramener le DXY en dessous de 106,0, et l'intérêt pour l'achat de la baisse du dollar devrait bientôt se manifester.
EUR : Construction d'une prime de risque
Nous avons longtemps discuté de la façon dont le large écart de taux de swap à court terme entre le dollar et l'euro justifie une bonne partie de l'effondrement actuel de l'EUR/USD. Toutefois, si l'on ajoute d'autres facteurs de marché pour estimer la juste valeur à court terme de l'EUR/USD - tels que les actions et les prix des matières premières - on constate des signes d'une prime de risque croissante supérieure à 1,5 %.
Cela signifie-t-il qu'une correction de plus de 1,5 % de l'EUR/USD est imminente ? Pas nécessairement. Nous sommes convaincus que depuis le 5 novembre, nous sommes entrés dans une phase où une prime de risque négative pour l'euro deviendra la nouvelle normalité compte tenu des risques pour la zone euro associés au programme de Trump en matière de politique étrangère et de commerce. De ce point de vue, et en regardant la dynamique historique, une prime de risque de 1,5 % serait encore plutôt contenue, car elle peut facilement s'élever à plus de 4 % si les marchés intègrent davantage de risques géopolitiques et/ou liés au protectionnisme.
Pour l'instant, nous pensons qu'une correction à la hausse de l'EUR/USD est plausible, mais nous pensons toujours que les marchés profiteront de l'occasion pour vendre les hausses de la paire, et un retour durable au-dessus de 1,070 ne semble pas probable.
Le calendrier de la zone euro d'aujourd'hui comprend la première révision des chiffres du PIB et de l'emploi du troisième trimestre de la zone euro, ainsi que les minutes de la réunion d'octobre de la BCE. Ces derniers pourraient contenir quelques indices pessimistes, bien que les marchés puissent encore vouloir voir plus de preuves d'un ralentissement dans les données (comme les PMI) ou une baisse de l'inflation avant d'évaluer une réduction de 50 points de base en décembre.
AUD : Les données sur l'emploi plaident toujours en faveur d'une RBA patiente
L'Australie a publié les chiffres de l'emploi pour le mois d'octobre cette nuit. L'emploi a augmenté de 16k, moins que prévu et marquant un ralentissement par rapport à la forte hausse de 61k en septembre. Dans le même temps, le taux de chômage est resté inchangé à 4,1% et le taux de participation a baissé de 0,1%.
Le dollar Australien n'a pas été vraiment affecté par cette publication et continue de s'échanger en ligne avec la dynamique générale du dollar. Il est intéressant de noter que l'EUR/AUD est plus de 1 % plus faible depuis la nuit des élections, ce qui indique que les marchés préfèrent actuellement évaluer les risques plus importants pour la zone euro que pour la Chine (et par extension ses mandataires) en ce qui concerne l'agenda attendu de Trump.
Si une correction de l'USD se matérialise dans les prochains jours, nous pensons que l'AUD pourrait se redresser davantage que d'autres devises, car les dernières données et la communication politique n'indiquent toujours pas que la Reserve Bank of Australia est pressée de devenir dovish et les marchés peuvent conserver une opinion relativement optimiste sur les Antipodes par rapport aux monnaies européennes. Nous pensons qu'un retour au niveau de 0,6550 est possible pour l'AUD/USD à court terme.
CEE : La reprise du rallye du dollar maintiendra la région sous pression
Les données des comptes courants d'hier, malgré quelques surprises, en particulier en République Tchèque, où des dividendes plus élevés ont compensé un fort excédent au cours des mois précédents, sont restées sans grande réaction sur les marchés. Les données de la Pologne ont montré une diminution de l'excédent de la balance courante au cours des derniers mois et nos économistes ont débattu des raisons de cette diminution. Les données du PIB roumain du troisième trimestre ont été publiées ce matin avec une accélération de 0,9 % à 1,1 % en glissement annuel, ce qui est inférieur aux attentes du marché. Plus tard dans la journée, nous verrons également la première estimation en Pologne, où nous prévoyons un ralentissement de 2,9 % à 2,5 % en glissement annuel, ce qui est inférieur aux attentes du marché.
Les marchés ont profité de la pause dans la hausse du dollar hier, ce qui a soulagé les monnaies des PECO. Cependant, le dollar a rapidement repris son ascension après la publication des chiffres de l'inflation américaine, ce qui, selon nous, exercera une nouvelle pression sur les monnaies des PECO aujourd'hui. Les facteurs locaux n'influencent pas beaucoup les échanges pour le moment, la dynamique mondiale étant le principal moteur.
Outre les données du PIB, le calendrier d'aujourd'hui comprend des adjudications d'obligations d'État en Pologne et en Hongrie, qui testeront le marché après les élections américaines. En Pologne, la dernière adjudication avant les élections a montré une faible demande, et l'adjudication d'aujourd'hui testera le sentiment de risque à l'approche des élections ou en raison de la détérioration de la situation budgétaire locale. En Hongrie, alors que les rendements élevés devraient attirer l'intérêt du marché, l'incertitude concernant la Banque nationale de Hongrie et le niveau élevé de l'EUR/HUF reste une préoccupation.