Nous en revenons donc à la question de savoir si nous sommes entrés dans une nouvelle ère de croissance et de revenus durablement plus élevés et, du fait de la productivité, dans un état permanent de pressions désinflationnistes constantes.
Si vous vivez assez longtemps, vous verrez cet argument revenir à plusieurs reprises. À la fin des années 60 avec les "Nifty Fifty", dans les années 90 avec l'internet et aujourd'hui avec l'IA. En tant qu'investisseur en actions, il convient tout d'abord de noter que les deux premières de ces époques ont été suivies de longues périodes de rendements réels stables, voire négatifs, pour les actions. Mais mon objectif ici est simplement de revenir sur le fait important que la productivité s'améliore toujours, et que tout ce qui améliore la productivité est normal et non excitant. La question qui se pose périodiquement lorsque nous assistons à une innovation vraiment géniale est de savoir si cette innovation peut accélérer de manière significative le taux de croissance de la productivité au fil du temps.
La croissance réelle totale au fil du temps est simplement la croissance de la main-d'œuvre, plus la croissance de la production par heure (productivité). En supposant que la population active augmente à peu près au même rythme que la population totale[1], le PIB réel par habitant devrait croître à peu près au même rythme que la productivité. Le graphique ci-dessous étend un graphique apparu pour la première fois dans un article de Brad Cornell et Rob Arnott en 2008 (« The 'Basic Speed Law' for Capital Markets Returns »), mis à jour à la fin du 3e trimestre 2023. Il convient de noter que les revenus réels et le PIB réel augmentent presque au même rythme au fil du temps : la pente de régression logarithmique est de 2,09 % pour le PIB réel par habitant et de 2,17 % pour les revenus réels.
(Par ailleurs, bien que cela ne fasse pas partie de ma discussion ici, notez que la ligne du milieu, les prix réels des actions, n'est pas parallèle. Elle l'était lorsque ce graphique est apparu pour la première fois en 2008 ; le fait qu'elle ne le soit plus est manifestement imputable à l'augmentation des multiples d'évaluation sur une longue période. Discuter.)
Une augmentation permanente (ou du moins durable) du taux de croissance de la productivité à long terme serait donc extrêmement importante. Elle signifierait que le PIB par habitant - le niveau de vie, en d'autres termes - augmenterait à un rythme durablement plus rapide. C'est le cœur de la question, comme je l'ai dit plus haut et comme l'a dit John Williams, président de la Fed de New York, dans une interview accordée à Axios il y a quelques jours (ht Alex Manzara) :
"Une façon de voir les choses est que l'IA est - et c'est mon avis, mais je me suis basé sur ce que j'ai entendu de la part d'autres personnes - que l'IA est juste cette nouvelle chose qui va nous permettre d'obtenir cette croissance de la productivité de 1 % à 1,5 % que nous avons obtenue pendant des décennies ou même un siècle.
"C'est ce quinous permet d'obtenir cette croissance, tout comme les ordinateurs ou d'autres changements dans la technologie et la manière dont nous produisons des choses dans l'économie. C'est donc simplement ce qui nous permet d'obtenir cette croissance de la productivité de 1 % à 1,5 %.
"L'autre point de vue, qui, je pense, bénéficie d'un certain soutien, est que l'IA est davantage une technologie à usage général. Il est donc possible que nous obtenions une croissance de la productivité plus rapide pendant une décennie ou plus si c'est vraiment son objectif général et sa révolution. On ne peut pas l'exclure."
Ce qu'a dit M. Williams, à savoir que l'IA est une "technologie à usage général" qui stimule une croissance plus rapide de la productivité pendant une décennie ou plus, est quelque chose que nous avons honnêtement assez bien connu. L'explosion de l'internet à la fin des années 1990 a déclenché une bulle boursière qui a fini par éclater. À la fin de l'année 1996, M. Greenspan a déclaré qu'il était difficile de savoir quand les prix des actions reflétaient une "exubérance irrationnelle" et, en février 1997, il a ajouté que "l'histoire incite à la prudence" car "...malheureusement, l'histoire est parsemée de visions de telles "nouvelles ères" qui, en fin de compte, se sont révélées être un mirage".
S'agissait-il d'un mirage ? Un quart de siècle plus tard, il ne fait aucun doute que l'internet a complètement changé presque tout ce qui concerne notre façon de vivre et de travailler. S'il existe une technologie "à usage général" qui a conduit à une augmentation durable de la productivité, c'est bien l'internet.
Le graphique suivant ne remonte qu'à 1979. Il montre la productivité des entreprises non agricoles aux États-Unis, calculée trimestriellement par le BLS dans le cadre du rapport sur le PIB. Il est évident que les chiffres trimestriels sont extrêmement volatils, à tel point que j'ai tronqué une grande partie des queues. Il est extrêmement difficile de mesurer la productivité. Nous y reviendrons dans un instant. La ligne rouge est la moyenne mobile sur 20 trimestres (5 ans). La moyenne sur l'ensemble de la période est de... surprise !... 1,92 %, ce qui est très proche de l'augmentation moyenne des salaires réels et du PIB réel par habitant. Comme je l'ai dit précédemment, c'est ce que nous nous attendions à trouver.
Mais il y a certainement un relief dans le graphique. Il est à noter qu'elle n'apparaît que longtemps après que l'engouement pour l'internet ait atteint son apogée, mais elle est bel et bien présente. La moyenne de ce graphique pour la période 1979-1998 est de 1,78 %, et la moyenne depuis 2005 est de 1,59 %. Mais la moyenne pour la période 1999-2005 incluse est de 3,11 %, ce qui est énorme. Une accélération de la croissance de la productivité d'environ 1,4 % pendant sept ans signifie que notre niveau de vie a augmenté de manière permanente d'environ 10 % au cours de cette période, en plus de ce qu'il aurait fait de toute façon.
C'est significatif. Je dirais également que c'est probablement la limite supérieure de ce que nous pouvons attendre de la révolution de l'IA. Dans quelques années, s'il s'agit d'une "technologie à usage général", nous pourrions voir la croissance s'accélérer de 1,5 % par an pendant une partie de la décennie. Espérons que cela se produise, car cette croissance totale de 10 % est la vraie croissance - il s'agit d'une croissance supplémentaire sans inflation supplémentaire. Un repas gratuit, en quelque sorte. Je dis que c'est probablement la limite supérieure approximative parce que je ne peux pas imaginer comment la révolution de l'IA pourrait avoir plus d' impact que la révolution de l'internet, ou que n'importe quelle autre révolution technologique majeure que nous avons connue au cours du siècle dernier.
C'est la bonne nouvelle. S'il s'agit d'une réalité, ce sera une chose merveilleuse et il y a des preuves historiques que lorsque le marché s'emballe de la sorte, il ne s'agit peut-être pas d'un mirage. Maintenant, la mauvaise nouvelle. S'il s'agit d'un bond en avant à la manière d'Internet, l'augmentation globale des revenus réels à laquelle nous devrions nous attendre par rapport à la tendance normale est de... 10 %. Il ne s'agit pas d'un doublement ou d'un triplement, mais de 10 %. Naturellement, ces gains profiteront d'abord à un petit nombre d'entreprises, mais l'autre leçon du boom de l'internet est que ces gains finissent par se propager, car c'est là tout l'intérêt d'une "technologie à usage général".
Avons-nous déjà obtenu nos 10 % ? Il semble que oui.
[Cette hypothèse est manifestement fausse, mais elle l'est de manière transparente. À l'heure actuelle, la population augmente plus vite que la main-d'œuvre en raison de l'immigration. Avec le départ à la retraite des baby-boomers, la population active augmentera plus lentement que la population. Etc. L'hypothèse ici n'est pas censée être uniformément et universellement vraie, mais approximativement vraie en moyenne, de manière à faire ressortir le point général qui suit. Dans la mesure où cette hypothèse est manifestement incorrecte, nous savons comment ajuster le point général qui suit, pour les conditions spécifiques.
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