Les marchés financiers ont anticipé plus de réductions du taux des fonds fédéraux (FFR) qu'Eric et moi-même ne l'avons fait depuis le début de l'année. Au début de l'année, les marchés prévoyaient six à sept baisses de taux en 2024.
Nous en attendions deux ou trois au maximum.
Les marchés sont plus pessimistes que nous sur les perspectives de taux en raison de la conviction largement répandue chez les investisseurs que la Fed devrait abaisser les taux d'intérêt à plusieurs reprises pour éviter une récession, conformément au scénario historique. Dans le passé, après un cycle de resserrement, l'économie est tombée en récession bien que la Fed ait assoupli ses taux en réponse à son affaiblissement. Cette fois-ci, nous sommes plus confiants dans la résilience de l'économie. Depuis l'été, nous prévoyons une baisse des taux en septembre pour le reste de l'année et envisageons deux à quatre baisses en 2025. Jusqu'à présent, nous avons été plus justes que le marché en 2024 : Il n'y a pas encore eu une seule baisse de taux cette année.
Aujourd'hui, notre perspective d'une seule baisse pour le reste de l'année 2024 semble moins probable après le faible rapport sur l'emploi de vendredi. Considérons ce qui suit :
1 - Les probabilités pour septembre sont de 100
Les chances du marché de voir une baisse de 25 points de base le 18 septembre, date de la publication du dernier communiqué du FOMC, s'élèvent désormais à 70 %. La probabilité d'une réduction de 50 points de base est actuellement de 30 %. C'est ce qu'indique FedWatch du CME Group. Cinq des six derniers cycles de réduction des taux ont commencé par des réductions de 50 points de base. (Des baisses de taux sont également largement attendues après les réunions du FOMC de novembre et de décembre.
2 - Les marchés s'attendent à de multiples baisses.
Le marché à terme du taux des fonds fédéraux (FFR) anticipe actuellement des baisses de taux de 25 points de base en novembre et en décembre.
Six et neuf baisses de 25 points de base du FFR sont attendues au cours des six et douze prochains mois. Ces prévisions suggèrent que le FFR baissera de 150 points de base à 3,75 % dans six mois et de 225 points de base à 3,00 % dans 12 mois. Bien entendu, ces attentes ont été renforcées par le discours de Jackson Hole du président de la Fed, Jerome Powell, le 23 août, lorsqu'il a déclaré : "Le temps est venu pour la politique de s'ajuster. La direction à prendre est claire, et le calendrier et le rythme des baisses de taux dépendront des données entrantes, de l'évolution des perspectives et de l'équilibre des risques."
3 - Les projections de la Fed
Chaque trimestre, le FOMC publie son résumé des projections économiques (Summary of Economic Projections, SEP). Le dernier est daté du 12 juin et montre que le FFR sera de 5,1 %, 4,1 % et 3,1 % à la fin des années 2024, 2025 et 2026.
Le taux de change à long terme était estimé à 2,8 %, contre 2,6 % dans le PES de mars.
On peut supposer que le FFR à long terme est la projection du comité du FFR dit neutre.
Le marché des contrats à terme sur le FFR prévoit donc que le PES de septembre montrera que les projections du comité ont été revues à la baisse. Nous sommes d'accord, mais peut-être pas autant que le suggère actuellement le marché des contrats à terme. Le SEP de juin ne prévoyait qu'une seule baisse de taux d'ici la fin de l'année.
Le SEP de septembre pourrait indiquer deux ou trois baisses de taux. Il sera intéressant de voir si et dans quelle mesure les participants au FOMC réduiront leurs projections de FFR pour 2025 et 2026. Une fois encore, nous doutons qu'ils soient aussi dovish que les projections actuelles du marché. En outre, nous ne serions pas surpris s'ils relevaient légèrement leur évaluation du FFR à long terme, compte tenu de la résilience de l'économie.
4 - Notre évaluation
Qu'en est-il de nos projections pour le FFR ? Nous pensons au contraire que ce qui se passe actuellement n'est rien d'autre qu'une nouvelle alerte à la croissance qui passera. Une fois de plus, nous nous attendons à ce que l'économie surprenne à la hausse. Notre évaluation du rapport sur l'emploi de vendredi est qu'il n'était pas aussi mauvais qu'on le pensait. En outre, une partie de la faiblesse apparente de l'emploi suggère que la croissance de la productivité pourrait continuer à surprendre à la hausse.
5 - Ne vous battez pas contre la Fed ( !)
Quoi qu'il en soit, nous avons appris très tôt dans notre carrière à respecter l'adage suivant : "Ne luttez pas contre la Fed". Powell & Co. ont clairement indiqué qu'ils ont l'intention d'abaisser le FFR pour éviter une récession maintenant qu'ils ont en fait déclaré " Mission accomplie " en matière d'inflation - c'est-à-dire qu'ils l'ont ramenée suffisamment près de leur objectif de 2,0 % pour être convaincus qu'elle y parviendra sous peu d'elle-même, même s'ils commencent à assouplir la politique monétaire pour empêcher le taux de chômage d'augmenter.
Une fois encore, nous ne sommes pas convaincus que l'économie ait besoin d'une aide importante de la part de la Fed pour continuer à croître. Cependant, nous sommes d'accord pour dire que l'inflation finira l'année encore plus près de 2,0 %, comme nous le prévoyons depuis l'été 2022. Une politique monétaire plus souple que nécessaire pourrait donc très bien stimuler la croissance économique réelle. Nous pensons que cela pourrait provenir d'une croissance plus rapide de la productivité, plutôt que de la croissance de l'emploi.
Quant à l'inflation, nous nous en préoccuperons beaucoup plus si les démocrates ou les républicains remportent les élections du 5 novembre.