En cette rentrée des classes, si l’on doit nommer une catégorie de gérants ayant fait leurs devoirs de vacances, ce sont bien les gérants obligataires !
Allez, rétablissons un peu la vérité, ce sont plutôt les marchés qui ont porté les gérants car, quel que soit l’indice ou la catégorie d’actif obligataire que l’on regarde, ils ont tous grimpé à des sommets encore jamais atteints, sujet d’ailleurs largement commenté dans la presse financière comme grand public puisque l’essentiel des taux européens sont désormais… négatifs ! Phénomène aberrant il y a une dizaine d’années, épisodique il y a cinq ans, étant devenu la norme aujourd’hui…
Et si les indices obligataires ont encore une fois largement battu toutes les espérances du début d’année en accélérant encore cet été, il fallait néanmoins éviter de nombreuses tentations propres à dégrader sa performance… Et ces tentations, malheureusement, pouvaient parfois relever elles-mêmes du bon sens et de la prudence, raison pour laquelle de nombreux fonds se sont engouffrés dans ces brèches et ont dégradé leurs performances par rapport à leur indice :
- Couvrir le risque de taux des portefeuilles : si les fameux fonds de ‘suivi de tendance’ (« trend following ») auront sans doute tort un jour – jour qui sera sanglant pour la profession, tant les volumes sont colossaux et les contreparties limitées dans le contexte des taux négatifs -, il n’était pas encore temps de vendre les taux allemands, ni même aucun taux européen…
Deuxièmement, il ne fallait pas oublier que le Bund, quel que soit son niveau de rendement, est l’Actif du « flight to quality » ; les remous sur les actions entamés dès le mois de mai et les incertitudes sur la conjoncture mondiale perdurant, le Bund a joué à plein son rôle d’actif refuge, entraînant avec lui ses wagons de dette souveraine européenne, France en tête…
Troisièmement, même dans un contexte de taux négatif, le short Bund peut être coûteux en raison du fameux « roll yield [1]» et de la pente de la courbe des taux…
Si certains avaient été échaudé en 2015, époque à laquelle on parlait déjà de « short du siècle », les semaines passées ont clairement offert des tentations auxquelles quelques gérants ont encore succombé, au prix de déconvenues encore significatives pour le moment… Nous-mêmes, après avoir fortement gagné sur nos positions longues en duration entre juin et juillet, avons été tentés par l’expérience pendant quelques jours, lorsque le taux allemand à 30 ans est passé sous la barre du zéro, mais avons très vite compris que l’opération était vouée à l’échec et avons très rapidement débouclé notre position sans perte significative…