Les solides résultats devraient signifier que l'action Chewy ne descendra pas plus bas

Cet article a été rédigé en exclusivité pour Investing.com.

Le 17 juin 2019, Chewy (NYSE:CHWY) est entrée en bourse. Le prix de l'offre publique initiale a été fixé à 22 dollars par action ; l'action Chewy a terminé son premier jour de négociation à 33,70 dollars. Un peu moins de trois ans plus tard, CHWY a clôturé le mercredi à 28,99 $.

Chewy W1

Le gain de 32 % par rapport au prix de l'introduction en bourse et la baisse de 14 % par rapport à la clôture du premier jour sont deux signes d'une grande volatilité. Malgré l'optimisme initial, l'action Chewy s'est en fait vendue au cours de ses premiers mois sur le marché. Puis la nouvelle pandémie de coronavirus est arrivée, promettant deux coups de pouce à l'entreprise : un passage accéléré aux ventes en ligne et des millions d'adoptions d'animaux de compagnie.

L'action a reçu un troisième coup de pouce : un marché boursier prêt à payer presque n'importe quel prix pour la croissance. En moins d'un an, CHWY a quadruplé, l'action atteignant 118 dollars au début de l'année dernière. Depuis ce sommet, les actions ont perdu plus des trois quarts de leur valeur.

Cette importante vente à elle seule ne fait pas de l'action CHWY un achat. Comme je l'ai écrit le mois dernier, au plus haut, le marché a clairement surévalué l'action, peut-être en partie parce que son ratio cours/revenu semblait si raisonnable par rapport à d'autres sociétés de croissance.

Mais comme je l'expliquais alors, au plus bas du mois dernier, le marché semblait également sous-évaluer l'action. Il y a toujours une forte histoire de croissance ici. Les marges bénéficiaires restent une question clé, mais tant que Chewy continuera à prendre des parts de marché, ces marges s'amélioreront.

Le premier trimestre fiscal earnings, la semaine dernière, suggère que ces gains de parts de marché vont se poursuivre - ce qui suggère à son tour que les gains de prix de l'action devraient se poursuivre également.

L'entreprise reste sur la bonne voie

L'une des ironies de la volatilité de l'action Chewy est que les performances commerciales sous-jacentes ont été plutôt cohérentes. Dans l'ensemble, Chewy a réalisé le potentiel que les investisseurs avaient entrevu au moment de l'introduction en bourse.

Au cours de l'exercice 2019 (les exercices se terminent le dimanche le plus proche du 31 janvier de l'année suivante), les revenus ont augmenté de 40,5 %. La croissance s'est accélérée à 47,4 % l'année suivante, grâce en partie à la pandémie. Face à cette comparaison difficile, les revenus ont augmenté de 24 % au cours de l'exercice 21 ; Chewy prévoit une croissance de 15 à 17 % cette année, avec des ventes dépassant les 10 milliards de dollars.

Étant donné que la croissance globale de l'industrie se situe dans une fourchette moyenne à un chiffre au maximum, Chewy continue clairement à étendre sa part de marché. Cela suffit à dissiper certains des arguments baissiers de longue date selon lesquels des entreprises comme Walmart (NYSE:WMT) et Amazon.com (NASDAQ:AMZN) pourraient perturber l'avantage de Chewy en matière de commerce électronique. Il ne semble pas non plus que Petsmart - l'ancien propriétaire de Chewy - ou Petco (NASDAQ:WOOF) aient un avantage avec leur modèle hybride en magasin et en ligne. (Petco, par exemple, prévoit une croissance des revenus de seulement 7% cette année).

L'activité de base du commerce électronique a été le principal moteur. Mais, comme l'a promis la direction, de nouvelles initiatives continuent de stimuler l'activité. En particulier, les ventes des pharmacies Chewy ont triplé. Le "hub" de la société pour les cabinets vétérinaires est de plus en plus adopté. L'assurance (proposée dans le cadre d'un partenariat avec Trupanion (NASDAQ:TRUP) et une offre de télésanté sont en cours de développement.

Rien n'a changé dans cette histoire au premier trimestre. Au contraire, Chewy a tout simplement atteint ses objectifs, mais la vente de l'action CHWY n'en tenait même pas compte. Même après un solide rallye post-bénéfice, la valorisation semble encore raisonnable. Les actions se négocient à environ 1,2 fois le chiffre d'affaires de cette année ; l'évaluation de l'introduction en bourse a permis d'obtenir un multiple légèrement inférieur à 2 fois, et CHWY a atteint un pic l'année dernière à environ 6 fois les ventes.

Il est vrai que la rentabilité est plus difficile, mais Chewy continue d'investir dans son activité et de développer sa logistique de pointe. Étant donné que les clients, une fois capturés, quittent rarement la plateforme, ces investissements sont judicieux. Comme le chiffre d'affaires continue de croître et que les dépenses commencent à stagner, Chewy devrait disposer de beaucoup de liquidités dès que la direction décidera que c'est là qu'il faut se concentrer.

Ce qui ne va pas

Du moins, c'est la théorie. Les baissiers - et environ 23 % du flottant, bien que seulement ~5 % des actions en circulation, soient vendus à découvert - soutiendraient que Chewy n'est pas rentable, et ne le sera probablement jamais. La société prévoit un EBITDA ajusté (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement) de seulement 0 à 1 % du chiffre d'affaires cette année.

Cela représente environ 100 millions de dollars dans le haut de la fourchette, mais Chewy est en passe d'avoir des dépenses de rémunération à base d'actions (qui sont exclues de l'EBITDA ajusté) d'un montant à peu près équivalent. En d'autres termes, si l'on tient compte de la dilution due à l'émission d'actions, le flux de trésorerie disponible de Chewy est négatif (les dépenses d'investissement devant représenter environ 2,5 % des ventes cette année).

À long terme, l'affaire se résume vraiment à la question de savoir où se situent ces marges bénéficiaires. Un objectif à long terme dans la fourchette haute à un chiffre signifie que la société pourrait facilement atteindre 1 milliard de dollars d'EBITDA par an - et cela signifie probablement que l'action doublera.

Il n'est pas garanti que la société puisse atteindre ce niveau. Il est à peu près égal à celui de Walmart et d'Amazon, du moins en Amérique du Nord. Mais les nouvelles initiatives offrent des marges bénéficiaires nettement plus élevées, et Chewy devrait être en mesure de tirer parti des dépenses de marketing à l'avenir. Une certaine expansion des marges est en cours, et probablement suffisante pour que Chewy puisse au moins générer des bénéfices et des flux de trésorerie disponibles constants et croissants.

À court terme, la volatilité persistante du marché présente un certain risque. Si les investisseurs bradent à nouveau les valeurs de croissance, il est presque certain que CHWY se repliera.

Mais à long terme, il est utile de rappeler que pendant ses trois années de présence sur le marché public, Chewy a fait ce qu'elle avait promis de faire. Le chiffre d'affaires a augmenté, la base d'utilisateurs s'est élargie et Chewy a pénétré des marchés autres que son offre de commerce électronique de base. Au-dessus de 100 $, cela n'a pas suffi à faire de l'action un achat. En dessous de 30 $, où la valorisation est beaucoup plus raisonnable, elle devrait l'être.

Clause de non-responsabilité : Au moment de la rédaction de ce document, Vince Martin n'a aucune position dans les titres mentionnés.

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