Il me semble intéressant de constater qu'en dépit de l'importance et de la liquidité du marché des obligations indexées sur l'inflation, la répartition tactique entre les TIPS et les obligations nominales n'est, au mieux, qu'un pis-aller pour la plupart des investisseurs.
Cela s'explique peut-être par le fait que les TIPS - si l'on raisonne en termes d'espace nominal comme le font la plupart des investisseurs - peuvent être bizarres et complexes à analyser obligation par obligation.
Voici une image de la courbe de rendement des TIPS. La ligne rouge représente la manière dont les rendements réels des TIPS sont calculés, et donc la courbe telle qu'elle est perçue sur le marché.
La ligne verte est la véritable courbe de rendement, corrigée de la manière dont la saisonnalité des impressions d'inflation affecte chaque obligation particulière.
C'est compréhensible, mais je ne pense pas que ce soit suffisant. La plupart des investisseurs n'investissent pas dans des obligations individuelles, en particulier dans le domaine des TIPS.
Ils investissent par l'intermédiaire de fonds communs de placement ou d'ETF, bien que l'échelonnement des TIPS pour former une rente brute indexée sur l'inflation soit une approche populaire parmi les bricoleurs.
Pourquoi tant d'investisseurs détiennent-ils des obligations nominales, au lieu d'obligations indexées sur l'inflation, en tant qu'allocation stratégique immuable ?
Même ceux qui opèrent des changements tactiques occasionnels en faveur des TIPS semblent le faire lorsqu'ils s'attendent à une hausse de l'inflation, et font donc un choix macroéconomique plutôt que quantitatif.
Mais il y a de nombreux cas où posséder des TIPS au lieu d'obligations nominales est tout simplement un bon pari, indépendamment de votre vision immédiate de l'inflation.
L'exemple le plus évident que j'ai évoqué en mars 2020 était "|Le grand pari d'un point mort à 10 ans à 0,94 %".
J'ai également écrit de manière générale sur les raisons pour lesquelles vous pourriez vouloir détenir des obligations indexées sur l'inflation même si le niveau actuel de l'inflation implicite (alias "point mort") est proche de l'équilibre selon votre point de vue sur la trajectoire de l'inflation.
Mais les moments où il est avantageux d'être long en TIPS plutôt qu'en nominal ou d'être long en breakevens ou en swaps d'inflation si vous le faites avec un effet de levier ne sont pas limités à des circonstances inhabituelles.
Les TIPS ont également eu tendance à être systématiquement bon marché sur de longues périodes, ce que j'ai également documenté.
Une autre façon d'aborder la même question est de se demander : "Si j'avais acheté des breakevens à 10 ans lorsqu'ils étaient à un certain niveau, comment l'aurais-je fait historiquement ?"
De manière équivalente, « si j'étais passé aux TIPS à 10 ans, au lieu des 10 ans du Trésor, lorsque le spread était à un niveau particulier, dans quelle mesure aurais-je surperformé ou sous-performé historiquement ? » Le tableau ci-dessous répond à cette question.
Je suis remonté jusqu'en février 1998. Pour chacun des 6 453 jours (se terminant en juin 2023 puisque j'ai dû anticiper de 6 mois), j'ai pris en compte le seuil de rentabilité à 10 ans et j'ai calculé le rendement d'une position longue sur ce seuil de rentabilité au cours des 6 mois suivants.
Ce rendement dépend des rendements relatifs des différents titres, de l'évolution de ces rendements (et donc du breakeven) dans le temps et de l'évolution de l'inflation réelle.
Il convient de souligner qu'au cours de cette période, l'inflation de base a été inférieure à 3 % pendant 90 % du temps. Il ne faut donc pas s'attendre à des gains importants dus à une inflation surprise, même si, bien sûr, vers la fin de la période historique, c'est le cas.
Le graphique montre, pour chaque catégorie (j'ai regroupé les 58 jours où le seuil de rentabilité à 10 ans était inférieur à 0,75 % dans la même catégorie, ce qui s'est avéré être égal au nombre de jours dans la catégorie 2,75 %-3,00 %), le rendement moyen sur six mois des positions longues à 10 ans, ainsi que le 10e centile et le 90e centile.
Vous pouvez donc constater qu'en moyenne, vous n'avez pas perdu d'argent en ayant une position longue à seuil de rentabilité inférieure à 2,50 %, malgré le fait que l'inflation ait été très faible tout au long de cette période.
C'est une fonction de ce que j'ai dit précédemment, à savoir que les TIPS en général étaient bon marché tout au long de cette période. Et si vous achetiez des breakevens (ou passiez aux TIPS) à chaque fois que le breakeven était inférieur à 1,5 %, vous aviez 90 % ou plus de chances de gagner.
Naturellement, il n'est pas surprenant que si vous achetez des breakevens à bas prix - comme pour n'importe quel actif - vous avez plus de chances de gagner que si vous les achetez à un niveau élevé.
Ce qui est un peu plus surprenant, c'est qu'historiquement, il n'y a pas eu beaucoup d'inconvénients, en moyenne, à être long sur les seuils de rentabilité, même lorsqu'ils sont élevés. En fait, à moins d'acheter des breakevens supérieurs à 2,75 % - en gros, un événement en 2022 - vous aviez au moins 40 % de chances de gagner votre pari (surperformance des TIPS à 10 ans).
Cela ne veut pas dire qu'il n'y a pas de nombreuses façons de perdre, de négocier ou d'investir dans les TIPS.
Comme tout autre investissement, ils peuvent perdre de l'argent et, en 2022-2023, être naked long TIPS a été presque aussi douloureux que d'être naked long n'importe quel autre instrument à revenu fixe.
Presque. Vous avez fait beaucoup mieux que si vous aviez détenu des bons du Trésor nominaux pendant le même épisode !
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J'ai utilisé l'indice Bloomberg US 10-year Breakeven Inflation Index, qui est un indice de rendement total (BXIIUB10 Index sur Bloomberg), depuis sa création en 2006 ; avant cela, j'ai utilisé les calculs d'Enduring Investments qui utilisaient à peu près la même méthodologie.
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