Les dérivés de crédits risqués font leur retour aux Etats-Unis après avoir quasiment disparu pendant la crise financière qu'ils ont contribué à créer, mais ils sont désormais adossés sur les prêts crédits aux entreprises et non plus sur l'immobilier résidentiel.
Ces produits financiers (Collaterized Debt Obligation, ou CDO) que le milliardaire Warren Buffett avait qualifiés "d'armes financières de destruction massive", étaient jusqu'à la crise très populaires et massivement adossés à des prêts hypothécaires américains, notamment à des prêts "subprime", octroyés à des ménages insolvables.
Lorsque la bulle immobilière américaine a explosé en 2007, la valeur de ces titres dérivés s'est effondrée, entraînant des milliards de dollars de pertes pour les investisseurs et propageant la crise financière la plus grave depuis 1929.
De 520 milliards de dollars en 2006, le marché des CDO a fondu à 4,3 milliards de dollars en 2009.
Le marché des CDO a donc de facto disparu. Il a dans une certaine mesure remplacé par les "CLO" ou "Collaterized Loan Obligation", des dérivés de crédits également, mais adossés à des prêts aux entreprises.
"Il y a un redressement du marché mais il est très loin de retrouver les volumes atteints avant la crise", nuance Campbell Harvey, professeur de finance à l'université de Duke.
Une porte-parole de l'organisation sectorielle Loan Syndication and Trading association (LSTA) explique qu'il y a eu 50 milliards de dollars de CLO émis depuis le début de l'année aux Etats-Unis" avec 70 milliards attendus pour l'ensemble de 2013, pour un total de 100 milliards de dollars dans le monde entier.
L'activité en Europe est beaucoup plus marginale, avec seulement "6 milliards de dollars de CLO depuis le début 2013", ajoute la LSTA.
Goldman Sachs, Morgan Stanley, Barclays et Citigroup font partie des banques les plus actives sur ce créneau. Citigroup a notamment structuré une vingtaine de contrats de CLO depuis le début de l'année.
Pour Ruben Marciano, trader de la Société Générale, les banques françaises par exemple ne sont "pas très friandes de ce genre de produits, elles ont été un peu traumatisées pendant la crise".
Doper les rendements des fonds spéculatifs
Les CLO fonctionnent chacun comme une petite entreprise, avec d'un côté du bilan les crédits de sociétés auxquels ils sont adossés, et de l'autre des "tranches" achetées par des investisseurs, dont le rendement varie en fonction du risque.
La tranche "junior" ou "equity" est la plus risquée: c'est elle qui encaisse les pertes des premiers éventuels défauts de paiement. Elle est donc très prisée des fonds spéculatifs qui veulent doper leurs rendements. "Les taux d'intérêt sont encore relativement bas, on emprunte pour peu cher alors les gens recherchent encore le risque", explique Ruben Marciano, même si les taux ont remonté ces derniers jours.
Vient ensuite la tranche dite "mezzanine" puis la tranche "senior", la moins risquée, prisée des assureurs et des banques.
Le problème est qu'avant la crise, les tranches senior de beaucoup de produits structurés immobiliers bénéficiaient d'excellentes notes de la part des agences de notations, et que des investisseurs les ont achetées les yeux fermés. Sans parler des banques qui décrivaient de façon douteuse des produits bien plus risqués qu'elles ne l'avouaient à leurs clients.
"Mais quand tous les actifs sont corrélés, à l'instar des prêts hypothécaires tous liés au même marché immobilier, plus rien n'est sûr, même la tranche senior", explique un analyste spécialisé d'une grande banque britannique.
Pour lui, les CDO eux-mêmes ne sont pas risqués tant que les actifs sélectionnés ne sont pas tous corrélés au même marché, mais les CLO sont plus sûrs car ils regroupent des prêts à des entreprises de différents secteurs, dont les risques évoluent différemment.
L'analyste souligne en outre que les acheteurs de ces produits sont désormais prudents et tendent à embaucher des spécialistes indépendants pour évaluer les CLO, sans se reposer sur les agences de notation.
Si les CDO adossés à des prêts hypothécaires ont disparus, Ruben note qu'il reste un marché secondaire actif depuis la crise.
"Il y a des gens qui ont acheté des titres de mauvaise qualité très dévalués et comme tous n'ont pas fait défaut, certains ont gagné beaucoup d'argent".